文 | 董武英

自四月以来，上市公司接连发布2024年年报和2025年一季报，展现出光伏产业链中下游的电池组件制造商的复杂情形：有些欢欣鼓舞，有些则感到忧虑，但整体仍未完全摆脱寒冷。在这种情况下，一家光伏行业的上游材料商却悄然发迹，并在近期向港交所递交了招股书。

这家企业正是建邦高科。作为国内光伏银粉行业的龙头企业，它的产品主要用于生产光伏银浆，后者是光伏电池的重要辅材。在2022-2024年，建邦高科不仅没有亏损，还保持了较高的利润增长。那么，它是如何实现的？

光伏银粉龙头IPO，中东土豪资金助力。

见过光伏电池板的人有时会注意到，在每一块电池上面都布满了细细的白线，这种细白线的材质正是大家所熟知的贵金属——银，它们的存在是为了实现电池板的最佳导电性和高效率。

银是电阻最低的常用金属之一，使用银作为导电物质可以有效降低电阻，进而提高太阳能电池板的利用效率。据统计，在光伏电池成本中，用于印刷细白线的银浆是仅次于硅片的第二大成本项目。如果排除硅片成本，银浆成本在光伏电池非硅成本中约占三分之一的比例。

在光伏银浆中，约75%的成本来自于光伏银粉，这正是建邦高科的主要产品。

2010年，建邦高科的前身建邦胶体材料正式成立，这一milestone由著名的济南地产大佬陈箭创立。据了解，陈箭在创业前曾担任山东社会科学院法学研究所的职员，后辞职下海，创立了山东建邦集团，并参与了多个知名的基础设施、房地产、文旅商业项目。此外，建邦集团还涉及医疗康养、金融投资、科技孵化等多个业务领域。

根据招股书显示，2012年，建邦高科开始专注于光伏银粉的研发和生产商业化，成为国内最早投资和专注于该领域的公司之一。该公司创新性地引入维生素C作为还原剂，并成功地应用液相还原法来工业化生产银粉。

目前，建邦高科已经确立了光伏银粉行业的leadership地位。根据统计数据，2022-2024年，建邦高科的营业收入分别达到了17.59亿元、27.82亿元和39.50亿元，显示出了一定的快速增长势头，其中银粉业务的占比超过了97%。

根据过去三年间在中国市场光伏银粉销售收入计算，建邦高科在所有国内制造商中占据了首位，在所有制造商中则位居第二，市场份额达到了9.9%。然而，在2024年中国市场光伏银粉销售收入的计算中，建邦高科的排名出现了变化，它在所有国内制造厂商中降到了第三，总体排名第四，市场份额也减小到9.8%。

值得注意的是，近年来光伏银粉行业国产替代趋势明显加强。在国内市场上，2024年日本DOWA仍然保持着第一的市占率，但苏州思美特、湖北银科新材以及建邦高科等国产制造商与其差距已经明显缩小。

近年来，光伏行业的竞争日益激烈，部分硅片和电池组件的龙头企业甚至出现了巨亏的情况。但是，建邦高科却继续保持着盈利，且实现了非常可观的增幅。数据显示，2022-2024年，建邦高科的净利润分别为2420.0万元、5989.0万元和7902.7万元，保持着持续的增长趋势。

虽然建邦高科的净利润规模不算庞大，但是其盈利能力仍然不容小觑。在2023年和2024年，建邦高科的股权回报率分别达到111.8%和65.8%，展现出其良好的投资价值。

凭借着突出的盈利能力和光伏银浆行业的高增长趋势，建邦高科也吸引了一批极具影响力的股东。

根据招股书所示，在IPO之前，全球石油行业巨头沙特阿美通过AV China Holdings持有建邦高科的4.99%股权，晶科能源通过其全资公司Emerald Investment持有其4.99%的股权，鼎晖投资创始合伙人焦树阁通过Capital Ally Holdings持有其4.90%的股权。

综观国内光伏银粉行业的领先企业，建邦高科在过去三年中展示了出色的业绩表现。此次赴港上市，建邦高科能否取得成功IPO？

毛利率低，依赖单一业务存有风险。

然而，在营收利润保持较高增长的同时，建邦高科也正在面临一定的发展隐忧。

在市场竞争的激烈背景下，建邦高科正面临着较大的竞争压力。

在招股书中，建邦高科表示，光伏银粉行业具有较高的技术壁垒、资金壁垒和品牌及客户资源壁垒，这些壁垒使得新进入者 faces significant challenges in breaking into the market。然而，尽管如此，建邦高科的毛利率仍然保持在较低水平，2022-2024年毛利率分别为3.4%、3.9%和3.3%，这也表明，光伏银粉行业是一个赚钱辛苦的行业。

更重要的是，这一毛利率水平或将随着竞争加剧进一步降低。光伏银粉的主要成本是白银成本，其毛利主要来自于白银成本基础上的加价。在2024年，建邦高科的毛利率为3.3%，同比下降了0.6个百分点。其中之一的原因是2024年国内光伏银粉行业竞争加剧，导致市场加价普遍下降，这使得企业的毛利率进一步降低。

根据2024年市场排名，建邦高科已被苏州思美特和湖北银科新材超越，市场地位出现了明显下滑。

虽然建邦高科的毛利率较低，但是该公司仍然投入了较多资金用于研发。从2022年到2024年，公司的研发费用分别为2337.8万元、2475.4万元和2645.7万元，保持着增长的势头，当期研发费用率分别为1.33%、0.89%和0.67%。

此外，建邦高科的大部分收入来自光伏银粉业务，这也存在一定的单一业务风险依赖之忧。

近年来，随着N型电池的广泛应用，替代P型电池的速度不断加快，这也使TOPCon、XBC、HJT等新技术光伏电池的银浆消耗量相对较高，进而对行业中银浆和银粉的消耗产生了较大的影响。然而，银价长期保持高位，这也使得银浆成本占比较高，导致光伏企业降低银浆用量的需求变得越发迫切，少银/无银的趋势因此变得越来越明显。

一方面，光伏企业通过精准调整栅线面积来降低银浆用量，推出了多主栅技术、无主栅技术、激光转印技术、叠栅技术等创新解决方案。其中，无主栅技术能够有效降低TOPCon银耗，实现约10%的节省，目前，晶澳科技、东方日升、协鑫集成、晶科能源等光伏行业的领先企业已经开始布局无主栅技术。

另一方面，光伏企业正在探索用铜、铝等贱金属替代银的技术方向，包括银包铜、铜电镀、铜浆、铝浆等技术。目前，银包铜技术已经大量应用于HJT电池产品上，用铜完全替代银的铜浆工艺也备受关注。

东方日升光伏巨头曾经表示，HJT电池银包铜浆料的应用经历了银含量的降低，从60%逐渐下降到50%，再到30%。经过一年的半年时间，30%银包铜的量产已经全面实现，相应地，单瓦纯银的耗量从之前的10mg降低到了5mg。

在少银/无银的趋势下，建邦高科的业务结构中，光伏银粉业务的依赖性存在一定的风险。然而，从招股书的角度来看，建邦高科同样意识到了这个情况，并计划通过IPO募集的资金来探索新的发展方向。

招股书显示，建邦高科将从募集资金中投资提升光伏银粉技术，以确保和扩展其行业领先地位的优势。此外，公司还将开发铜粉等光伏行业银粉的替代材料，并将研发延伸至非光伏银粉领域，包括开发适用于电子行业的特质银粉，以拓展业务范围，降低风险。同时，建邦高科也将加强海外市场扩张，目标是进军中东地区和东亚地区。

在当前的光伏行业呈现少银/无银大趋势下，建邦高科面临着一定的发展风险。然而，公司已经启动了在新业务方向上的研发工作，旨在探索新的增长点。未来，这一光伏银粉龙头的发展前景是否能够穿越周期，持续保持增长，规模商业将不断关注和评估其业绩。